Convertibles – Hybridanleihen im Fokus

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Von Nima Pouyan – Head Invesco ETF Switzerland & Liechtenstein

Vor dem Hintergrund niedriger Zinsen und magerer Anleihenrenditen stellen hybride Anleihen – ob von Emittenten aus dem Finanzsektor oder sonstigen Branchen – eine solide Anlagealternative dar. Diese gegenüber Senior-Anleihen nachrangigen Papiere zeichnen sich durch ein besseres Performanceprofil aus.

Rund ein Fünftel der gesamten weltweiten Schulden bewegt sich zurzeit im Bereich der negativen Renditen. Im Vergleich mit den letzten Monaten bedeutet dieser Prozentsatz zwar eine Verbesserung, er unterstreicht jedoch weiterhin die Schwierigkeiten, mit denen ertragsorientierte Investoren zurzeit konfrontiert sind. Zudem hat sich auch der Bonitätsaufschlag verringert, was Anlagen im Investment-Grade-Bereich und – in geringerem Masse – in hochverzinslichen Schuldtiteln unattraktiver macht. Demnach ist heutzutage für Investoren die Entscheidung wo es sich lohnt Risiken einzugehen und wie man am effektivsten davon profitiert wichtiger als je zuvor.

Ein höheres Ertragspotenzial hat selbstverständlich seinen Preis. Ertragsorientierte Investoren müssen sich entscheiden, was sie auf sich nehmen wollen: längere Laufzeit (Zinsrisiko), Kreditrisiko oder Ausfallrisiko. Wenn Investoren bei einer flachen Renditekurve glauben, sie würden für das höhere Laufzeitrisiko nicht angemessen entschädigt, werden sie Kredit- und Ausfallrisiken prüfen. Es besteht allerdings nicht nur eine Wahl zwischen Investment-Grade- und hochverzinslichen Investitionen. Denn der Markt für festverzinsliche Titel hat sich in den vergangenen Jahrzehnten entwickelt, insbesondere mit der Einführung hybrider Wertpapiere.

Wobei «hybrid» die allgemeine Bezeichnung für Finanzinstrumente ist, die sowohl Eigenschaften von Anleihen als auch von Aktien innehaben. Die Kategorie umfasst Vorzugsaktien, bei denen es sich technisch zwar um Aktien handelt, die aber anleihenartige Charakteristiken aufweisen und vor allem in den USA emittiert werden. Beim europäischen Pendant gibt es einige klare Unterschiede, darunter die Tatsache, dass es sich um Anleihen handelt.

Banken und andere regulierte Finanzinstitutionen geben Tier-1-Wandelanleihen aus (normalerweise AT1s oder CoCos genannt). Diese Titelkategorie wurde geschaffen, um unterkapitalisierten Banken einen effektiven Puffer zu verschaffen und eine Wiederholung der Liquiditätsprobleme vorzubeugen, mit denen sie während der Finanzkrise konfrontiert waren. Sollte das Tier-1-Kapital der emittierenden Bank unter eine regulatorisch definierte Schwelle sinken, werden die AT1s eingesetzt, um sie wieder auf ein akzeptables Niveau anzuheben.

AT1s werden ausschliesslich durch regulatorisch dazu verpflichtete Finanzinstitute ausgegeben. Es besteht allerdings ein ähnlicher Wertpapiertyp, der auch von Unternehmen aus anderen Sektoren emittiert wird. Diese Hybridanleihen von Unternehmen ausserhalb des Finanzsektors besitzen einige Gemeinsamkeiten mit AT1s. Sie sind hier jedoch keine regulatorische Anforderung, sondern werden von Unternehmen im Allgemeinen eingesetzt, um Aktivitäten wie Übernahmen oder Investitionen ohne negative Auswirkungen auf das eigene Kreditprofil zu finanzieren.

Sowohl bei AT1s als auch bei Hybridanleihen von Unternehmen ausserhalb des Finanzsektors handelt es sich technisch um Anleihen, da regelmässige Couponzahlungen erfolgen. Sie verhalten sich jedoch mehr wie Aktien, weil sie als langfristige oder «ewige» Schuldtitel ausgegeben werden und Emittenten beschliessen können, Couponzahlungen zu verschieben. Die meisten dieser Anleihen sind kündbar, in der Regel fünf Jahre nach ihrer Ausgabe. Historisch betrachtet wird die überwiegende Mehrheit jeweils am ersten möglichen Termin gekündigt.

Der wohl wichtigste Punkt ist allerdings, dass alle diese hybriden Titel vorrangigen Anleihen untergeordnet sind. Diese Nachrangigkeit ist der tatsächliche Treiber der höheren Renditen. Als Faustregel gilt dabei, dass nachrangige Schulden hinsichtlich Kreditrating zwei oder drei Stufen tiefer rangieren als vorrangige Verbindlichkeiten desselben emittierenden Unternehmens. Um Investoren anzulocken, müssen deshalb höhere Zinsen offeriert werden.

Hybride Titel haben einen besonderen Reiz für Emittenten und für Investoren, was in naher Zukunft Angebot und Nachfrage unterstützen dürfte – vorausgesetzt natürlich, es finden keine signifikanten Veränderungen des ökonomischen oder regulatorischen Umfelds statt. Für Emittenten von Hybridanleihen ausserhalb des Finanzsektors besteht der Reiz darin, dass diese Titel von den Ratingagenturen zu 50% als Anleihen und zu 50% als Aktien behandelt werden. Dadurch haben sie einen positiven Einfluss auf das Rating vorrangiger Schulden der betreffenden Unternehmen. Energie-, Telekom- und andere Unternehmen ausserhalb des Finanzsektors haben in den ersten sechs Wochen des Jahres Hybridanleihen im Wert von rund 3,7 Mrd. EUR ausgegeben – ein Rekordtempo für diesen Wertpapiertyp.

Für Investoren besteht der Reiz in der Zunahme der Renditen. AT1s werfen derzeit höhere Erträge ab als Hybridanleihen ausserhalb des Finanzsektors, beide bieten jedoch attraktive zusätzliche Renditen pro Risikoeinheit. Für ertragsorientierte Investoren, die ihre Portfolios weiter diversifizieren möchten, könnte es sich lohnen, in Erwägung zu ziehen, die bestehenden Bestände an Staatsanleihen, Krediten und hochverzinslichen Papieren um Hybridanleihen zu ergänzen. Die Kombination von Kernbeständen mit innovativeren festverzinslichen Produkten bietet Investoren das Potenzial höherer Renditen und – aufgrund geringer Korrelationen – möglicherweise sogar reduzierter Risiken.

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