Immobilien im Multi-Asset-Portfolio einer Pensionskasse

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Von Tamila Chaouche, Verantwortliche Kundenbetreuung Westschweiz, Avadis Vorsorge AG

Aufgrund des seit Langem anhaltenden Rückgangs der Anleiherenditen haben Schweizer Vorsorgeeinrichtungen ihre Immobilienquoten in den vergangenen Jahren deutlich erhöht. Die Investitionsmöglichkeiten im Inland sind jedoch begrenzt, weshalb sich der Blick über die Landesgrenzen lohnt.

Um die Verzinsungsziele zu erreichen, nehmen Schweizer Vorsorgeeinrichtungen verstärkt alternative Anlagen in ihre Multi-Asset-Portfolios auf. Immobilien spielen hierbei eine wichtige Rolle. Die Wertstabilität und die geringe Volatilität sprechen für die Anlageklasse. Entscheidend ist jedoch die laufende Verzinsung, also die regelmässigen Mieteinnahmen, als Ersatz für den am Markt nicht mehr verfügbaren Zins bei den liquiden Anlagen. Die Renditen von Schweizer Obligationen sind zwischen 2000 und 2021 stark gesunken, von über 4% in den negativen Bereich (siehe Grafik Seite 62).
Als Folge davon ist eine stetige Erhöhung der Immobilienquoten bei den institutionellen Anlegern zu beobachten, wie auch eine Anpassung der Immobilienrenditen an die aktuelle Niedrigzinsphase, die zu einer Dekade von steigenden Immobilienpreisen geführt hat. Die Covid-19-Pandemie hat den Fokus auf Qualität und Lage verstärkt und gleichzeitig die Resilienz der Assetklasse untermauert.

Hohe Nachfrage übersteigt Angebot im Inland
Für Schweizer Vorsorgeeinrichtungen existieren vielfältige Möglichkeiten, sich am inländischen Immobilienmarkt zu engagieren. Sie können Immobilien direkt als Anlageobjekte halten oder in den indirekten Immobilienmarkt investieren. Immobilienanlagestiftungen, -fonds und -aktiengesellschaften halten gesamthaft mehr als CHF 170 Mrd. an Immobilienvermögen. Ein Grossteil der Schweizer Immobilienanlagestiftungen sind für Zeichnungen zurzeit geschlossen und werden bei bedingten Öffnungen meist vielfach überzeichnet. Die hohe Nachfrage nach indirekten Immobilienanlagevehikeln zeigt sich auch an den Rekordständen des durchschnittlichen Agios von aktuell rund 35% bei Immobilienfonds. Das Agio bezeichnet bei kotierten Immobilienfonds die Differenz zwischen dem Nettoinventarwert und dem Börsenwert. Diese Differenz zwischen dem Nettoinventarwert eines Fonds und dem an der Börse gehandelten Preis pro Anteil liegt im historischen Durchschnitt zwischen 18-22%.

Blick über die Landesgrenzen lohnt sich
Die allgemein hohe Nachfrage nach Schweizer Immobilien, getrieben durch das anhaltend tiefe Zinsniveau, die wirtschaftliche Entwicklung und den positiven Wanderungssaldo, führt seit Jahren zu steigenden Immobilienpreisen. Vom gesamten globalen Immobilienmarktuniversum macht die Schweiz gerade mal knapp 2% aus. Angesichts dieser Situation lohnt sich der Blick über die Landesgrenzen. Ist das Ziel einer Pensionskasse, das Anlageuniversum zu erweitern, bieten sich beispielsweise in Deutschland oder Österreich interessante Investitionsmöglichkeiten. Nicht nur in wirtschaftlichen Aspekten, sondern auch in gesellschaftlicher Hinsicht, bestehen Parallelen zu den Nachbarländern der Schweiz. Ausserdem ist der institutionelle Wohnimmobilienmarkt wie hierzulande breit etabliert und es bestehen ähnliche Bewertungsansätze. Weitere Argumente sind die höhere Liquidität sowie liberale Investmentmärkte. Diese Merkmale führen dazu, dass die Korrelation der Gesamtrenditen beider Märkte im Vergleich mit anderen Ländern höher ausfällt. (siehe Korrelationsmatrix).

Höhere Diversifikation auf Portfolioebene
Immobilienanlagen im Ausland bieten nicht nur ein grösseres Anlageuniversum, sondern sie erhöhen auch die Diversifikation auf Portfolioebene. Vergleicht man in der Korrelationsmatrix die verschiedenen Länder untereinander, stellt man fest, dass der Schweizer Immobilienmarkt sehr tiefe und teilweise sogar leicht negative Korrelationswerte zu anderen Regionen aufweist, was in einem breit gestreuten international ausgerichteten Portfolio genau der Zielsetzung entspricht. Die Risiken können durch regional unterschiedliche Immobilienmarktzyklen breit abgestützt werden.

Immobilienanlagen in der 2. Säule
Der durchschnittliche Anteil an Immobilienanlagen in der Asset Allocation einer Schweizer Pensionskasse hat sich auf einem Niveau von knapp 25% stabilisiert (vgl. Swisscanto Studien). Schweizer Vorsorgeeinrichtungen bevorzugen seit jeher Immobilienanlagen im

Inland. Dementsprechend entfällt der Hauptteil von 21,9% auf Investitionen im Heimmarkt. Die Quote von Immobilienanlagen im Ausland ist auf einem weiterhin tiefen Niveau von 2,5% im Jahr 2020. Vor 10 Jahren lag dieser Anteil jedoch noch bei 1%, womit die Anlageklasse für die 2. Säule klar an Bedeutung gewonnen hat. Von der in den BVV 2 vorgesehenen maximalen Allokation von 10% sind Schweizer Pensionskassen nach wie vor weit entfernt. Wie aus verschiedenen Befragungen hervorgeht, möchten Pensionskassen den Anteil von Immobilienanlagen im Ausland in Zukunft denn auch weiter erhöhen.

Wohnimmobilien auch im Ausland gefragt
Eine Mehrheit der institutionellen Anleger fokussiert sich auf die Hauptsektoren der gewerblichen Nutzung wie Büro, Detailhandel, Industrie oder Logistik. Weitere Sektoren wie beispielsweise Hotels, Studenten- und Seniorenwohnungen oder Spitäler erfordern spezifisches Fachwissen. Weiterhin steigender Beliebtheit erfreuen sich Investitionen in Mietwohnimmobilien. In der Schweiz sind Anlagen in den Mietwohnmarkt bereits seit Jahrzehnten etabliert. Auch in Ländern wie den USA, Deutschland oder den Niederlanden ist der Anteil in diesem Sektor sehr hoch, während der Anteil in Ländern wie Grossbritannien oder Frankreich eher tief ist.
Es ist zu beobachten, dass Schweizer Pensionskassen ihre Portfolioallokation zugunsten des Wohnsektors stetig erhöhen und diesen gemäss dem Grundsatz «Gewohnt wird immer» als sicheren Hafen ansehen. Treiber dieser Entwicklung sind nicht zuletzt Unsicherheiten über den zukünftigen Flächenbedarf des gewerblichen Sektors, hervorgerufen durch neue Arbeitsformen, die Digitalisierung und die Vermischung von Wohn- und Arbeitswelten. Grundsätzlich ist jeder langfristig orientierte Investor gut beraten, sich nicht an kurzfristigen Trends zu orientieren.

Investitionsmöglichkeiten
Die Investitionsmöglichkeiten bei Immobilienanlagen im Ausland sind vielfältig. Im Vordergrund stehen im privaten Bereich Direktanlagen in Immobilien, nichtkotierte Immobilienfonds sowie Multi-Manager-Lösungen in nichtkotierten Immobilienfonds, im öffentlichen Segment kotierte Immobilienfonds und -aktien.

Direktanlagen
Den bekannten Merkmalen der klassischen Direktinvestitionen in Immobilien wie etwa stabile Einkommensrenditen, hohe Kontrolle oder Kostenhoheit stehen Herausforderungen gegenüber, wie etwa der im Vergleich hohe Kapitaleinsatz, objektspezifische Risiken oder der Verwaltungsaufwand. Für Investitionen im Ausland kommt dieser Weg für die wenigsten Kassen in Frage.

Nichtkotierte Immobilienfonds
Ist primär eine bessere Diversifikation gesucht, bieten sich Investitionen in nichtkotierte Immobilienfonds an. Hauptvorteil von Immobilienfonds ist, dass Investoren mit oft geringerem Kapitaleinsatz schnell und effizient an einem breit aufgestellten Immobilienportfolio partizipieren können.

Multi-Manager-Lösungen in nichtkotierte Immobilienfonds
Wird der Weg über eine Multi-Manager-Lösung gewählt, vergrössert sich das unterliegende Anlageuniversum weiter und die Liquidität der Investition wird erhöht.

Börsenkotierte Anlagegefässe
Eine weitere Möglichkeit, in Immobilien zu investieren, bieten börsenkotierte Immobilienfonds und -aktien. Hier ist aufgrund der Kotierung mit stärkeren Kursschwankungen zu rechnen. Gerade Immobilienaktien weisen Ähnlichkeiten zum traditionellen Aktienmarkt auf und dienen daher nur beschränkt als Ersatz von direkten Immobilien. Der Vorteil von kotierten Immobilienanlagen ist klar die Liquidität, der effiziente Zugang und tiefe Eintrittshürden für Anleger.

In der Betrachtung eines Multi-Asset-Portfolios bieten Investitionen in nicht-kotierte Immobilienanlagen den Vorteil, dass sie sich unterschiedlich zu anderen Anlageklassen entwickeln. Beispielsweise ist die Korrelation zu globalen Aktien sehr tief, zu globalen Obligationen sogar leicht negativ. Diese unterschiedlichen Effekte werden in der Vermögensverwaltung über verschieden Anlageklassen aktiv gesucht.

Fremdwährungsrisiken bedenken
Obschon Immobilienanlagen im Ausland Vorteile und Chancen bieten, dürfen Aspekte wie Fremdwährungsrisiken, Steuern sowie regulatorische Entwicklungen nicht ausser Acht gelassen werden. Insbesondere dem Fremdwährungsrisiko ist in einem globalen Immobilienportfolio Beachtung zu schenken. Um von der effektiv erwirtschafteten Gesamtrendite zu profitieren, ist eine Absicherung der Währungen auf Stufe des Anlagevehikels oder auf Stufe des Gesamtportfolios empfehlenswert. Weiter ist bei der Selektion des Anlagevehikels darauf zu achten, dass es für Schweizer Vorsorgeeinrichtungen eine steuereffiziente Struktur aufweist und die Anleger dieselben Interessen vertreten. Ebenso spielt die Nachhaltigkeit eine immer wichtigere Rolle für institutionelle Anleger. Sie sollte deshalb integraler Bestandteil in jedem Anlageprozess sein.

Tamila Chaouche begann ihre Karriere im Sales-Trading bei HSBC IB und BNP Paribas, bevor sie zu JP Morgan wechselte, wo sie sich vertiefte Kenntnisse im Bereich der alternativen Anlagen aneignete. Als aktives Mitglied in mehreren Verbänden engagiert sie sich seit rund zehn Jahren auch im Bereich der nachhaltigen Entwicklung. Sie hat einen Bachelor in Mathematik, einen Bachelor in Business und einen Master in Market Finance.

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