Wie erwartet hat die EZB bei ihrer Sitzung am 5. Juni zum vierten Mal in diesem Jahr die Zinsen gesenkt. Die für Ende 2025 erwartete Inflation unterhalb des Zielwerts von 2 % in der Eurozone scheint das Ende des im Juni 2024 begonnenen Zinssenkungszyklus anzukündigen. Die europäischen 2-Jahres-Zinsen dürften sich daher stabilisieren. Auch wenn der EZB-Rat in dieser Frage weiterhin gespalten ist, rechnen die Anleger dennoch mit einer fünften und letzten Senkung bis zum Jahresende.

Die abwartende Haltung der EZB lässt sich durch die widersprüchlichen Auswirkungen auf Wachstum und Inflation erklären, die einerseits durch den Handelskrieg mit den Vereinigten Staaten und andererseits durch die positiven Effekte des deutschen Haushaltsplans, die ab dem nächsten Jahr spürbar werden dürften, verursacht werden. Die langfristigen Zinsen bleiben hingegen unter Druck, da die Finanzierung der Schulden für die Anleger weiterhin Anlass zur Sorge gibt. Diese Misstrauensbewegung ist übrigens immer dann zu beobachten, wenn Bedenken hinsichtlich der Haushaltsentwicklung eines Staates aufkommen.

In dieser Hinsicht gilt Frankreich derzeit als das Schlusslicht der Eurozone. Zwar war zum Zeitpunkt der Parlamentswahlen im vergangenen Jahr ein Anstieg des Spreads1 zwischen OAT und Bund zu beobachten, doch dieser hat sich seitdem allmählich verringert und stabilisiert sich nun bei etwa 70 Basispunkten 2. Die Anleger scheinen der Regierung also weiterhin ein gewisses Vertrauen zu schenken und gehen davon aus, dass sie über zahlreiche Hebel verfügt, um die öffentlichen Finanzen zu sanieren. Dennoch bleibt der französische Zinssatz einer der höchsten unter den 20 Mitgliedsländern. Insgesamt bleibt die Eurozone in einem Szenario schwachen Wachstums stecken. Die Ausfälle nehmen leicht zu, bleiben aber geografisch stark konzentriert, wobei noch keine signifikante Verschlechterung zu verzeichnen ist.

In den Vereinigten Staaten ist die Lage schwieriger. Seit Jahresbeginn wenden sich die Anleger von amerikanischen Vermögenswerten ab. Die berechtigten Fragen zur Entwicklung der Zwillingsdefizite3, das Zögern von Donald Trump und die Zweifel an der Dauerhaftigkeit des amerikanischen Exzeptionalismus haben zu einer Vertrauenskrise und einem Wertverlust des Dollars von mehr als 10 % gegenüber allen Währungen geführt2. Der Zinsvorteil amerikanischer Anleihen reicht nicht mehr aus, um die Währung zu stärken. Dennoch scheint eine Beschleunigung der Abwertung des Greenback in den kommenden Monaten vor dem Hintergrund der wenigen Alternativen zur amerikanischen Währung kaum vorstellbar.

Das Inflationsrisiko und die Fragen zur Tragfähigkeit der Verschuldung bleiben aufgrund der Politik des derzeitigen Bewohners des Weissen Hauses ebenfalls präsent. In diesem Zusammenhang verstärkt der Anfang Juli verabschiedete „One Big Beautiful Bill Act 4” die Befürchtungen hinsichtlich einer Ausweitung des Defizits, mildert jedoch die pessimistischsten Szenarien. Der Verlauf der Verhandlungen über Zölle bleibt das Hauptanliegen der Anleger. Die überraschenden und unangebrachten Ankündigungen sowie die verschiedenen Verschiebungen tragen nur zur Unsicherheit in einem ohnehin schon angespannten geopolitischen Umfeld bei. Vor diesem Hintergrund hält die Fed seit Jahresbeginn am Status quo fest.

Angesichts der bis September erwarteten steigenden Inflation aufgrund von Basiseffekten, der Unsicherheit aufgrund der Zölle und eines sich verlangsamenden, aber nicht zusammenbrechenden Arbeitsmarktes erscheint es logisch, dass die Fed vorsichtig bleibt. Angesichts des aktuellen Leitzinsniveaus ist sich der Markt bewusst, dass die Zentralbank über einen erheblichen Spielraum verfügt, bevor sie den von ihr geschätzten neutralen Zinssatz zwischen 3 % und 3,25 % erreicht. Bis Ende 2026 werden fünf Senkungen erwartet. Dieses Szenario bleibt plausibel, wenn die Inflation wieder auf das Zielniveau zurückkehrt und sich der Arbeitsmarkt stabilisiert. Über die wirtschaftliche Dimension hinaus könnten andere Faktoren wie die Ernennung des nächsten Fed-Präsidenten oder die Zwischenwahlen zu einer Revision dieser Aussichten führen.

Angesichts dieser Situation sind Kredite derzeit die am wenigsten volatile Anlageklasse. Dank ihrer absoluten Renditen und Spreads gegenüber Staatsanleihen können sie die Zinsvolatilität gut verkraften. Das aktuelle Umfeld ist für sie besonders günstig: Die Zinsen sind niedrig und die Wirtschaft bleibt stabil. Die Spreads sind zwar eng, aber die Anleger zeigen weiterhin grosses Interesse, da die Fundamentaldaten der Unternehmen solide sind und die Anlageklasse Carry bietet.

In diesem Zusammenhang ist es wichtig, besonders reaktionsschnell zu sein, und jede Phase der Volatilität sollte als Chance betrachtet werden. Man muss auch selektiv vorgehen, denn obwohl es innerhalb der einzelnen Sektoren nur geringe Streuungen gibt, wird der schwächste Akteur schnell vom Markt abgestraft. Wir passen unsere Portfolios daher schrittweise an. Wir erhöhen die Sensitivität geringfügig, bleiben aber untergewichtet, bis sich die Kurven stärker ansteigen. Wir bevorzugen Unternehmensanleihen mit den besten Ratings und einer Laufzeit von 5 bis 10 Jahren, um von den damit erzielbaren Überrenditen zu profitieren. Auch Finanzwerte bleiben angesichts ihrer Bewertungsniveaus und der Fundamentaldaten der Akteure in diesem Sektor ein bevorzugtes Marktsegment. Schliesslich behalten wir die Absicherung unserer Portfolios über CDS5 bei, um potenzielle Volatilitätsspitzen abzufedern.

Emmanuel Petit

Rothschild & Co Asset Management

Emmanuel Petit begann seine Laufbahn 1998 bei HSBC Asset Management auf dem Gebiet der AIMR-GPIS-Performance-Attribution und war dort ab 2001 als Kredit-Analyst tätig. 2006 geht er als Anleihenmanager (Unternehmensanleihen) zu Rothschild Co Asset Management und wird 2011 zum Leiter Anleihenmanagement ernannt. Emmanuel Petit ist Inhaber eines DESS in „Unternehmensfinanz“ und Mitglied des SFAF (Französischer Verband der Finanzanalysten).