Es ist davon auszugehen, dass sich der Rückgang der Inflationsraten in den kommenden Monaten fortsetzen wird – aber in gemässigtem Tempo. Die unterliegende Inflation hält sich recht hartnäckig. Drei Faktoren sorgen zurzeit für einen anhaltend rückläufigen Preisdruck: Erstens normalisiert sich das gesamtwirtschaftliche Angebot, da sich Engpässe bei Vorleistungen, Logistik und Produktion schrittweise lösen. Zweitens neigt sich der Nachfrageschub nach Gütern und Dienstleistungen seit dem Auslaufen der Corona-Pandemie seinem Ende zu. Und drittens lässt auch der Druck in der Pipeline nach, da die Preissteigerungen für Vorleistungsgüter bereits zu einem grossen Teil zu den Konsumgütern und damit zu den Konsumenten durchgereicht wurden.

Preissetzungsmacht nimmt ab

Dabei sind die verschiedenen Güter- und Dienstleistungsgruppen in unterschiedlichem Masse von den oben genannten Treibern betroffen. Die Energiepreise waren zunächst am schnellsten in die Höhe geschossen und dann wieder gefallen. Zurzeit machen sie nur noch einen kleinen Teil der Konsuminflation aus, teilweise wirken sie sogar disinflationär. Es folgen die Preise für Lebensmittel, Kerngüter und Mieten, die den Gipfel bereits hinter sich gelassen haben.

Bei der Inflationsprognose spielt auf der Kostenseite die Preissetzungsmacht der Unternehmen die wichtigste Rolle. 2021 bis 2022 hat ein ausserordentlich starker Gewinnmargenanstieg die Inflation getrieben. Dabei sind im historischen Vergleich die Margen noch stärker gestiegen als die Lohnkosten. Angebotsengpässe in Kombination mit einer starken Nachfrage kamen den Unternehmen zugute. Mit der aktuell nachlassenden Nachfragedynamik und geringeren Angebotsengpässen dürfte die Preissetzungsmacht der Unternehmen jedoch stärker schwinden als die Möglichkeit von Arbeitnehmern, ihre Lohnforderungen durchzusetzen. In den meisten Ländern ist dies in Ansätzen bereits der Fall.

Geldpolitik: Der Zinsgipfel ist nahe

Die US-Notenbank Fed und die Europäische Zentralbank (EZB) stehen kurz vor dem Ende ihres Straffungszyklus, der mit Abstand der aggressivste seit mehreren Jahrzehnten gewesen ist. Die letzten Schritte zum Gipfel sind mühsam und offenbaren das Risiko, das mit einer geldpolitischen Straffung in diesem Ausmass verbunden ist.

Die Fed dürfte im Juli noch ein letztes Mal an der Zinsschraube drehen und den Leitzins um 25 Basispunkte auf ein Zielband für die Fed Funds Rate von 5,25 Prozent bis 5,5 Prozent anheben. Bei der EZB ist noch mit zwei weiteren Zinsschritten um jeweils 25 Basispunkte im Juli und September sowie mit einem Zinsgipfel beim Einlagesatz von 4,0 Prozent zu rechnen.

Baldige Zinssenkungen weit weg

Für die Kapitalmärkte entscheidend wird sein, wie lange die Zinsen auf diesem Niveau bleiben. Es ist zu erwarten, dass sowohl die Fed als auch die EZB erst dann die Zinsen senken, wenn sich die Inflation nicht nur nachhaltig entspannt, sondern auch der Abstand zum Ziel der Preisstabilität deutlich gesunken ist – oder wenn sich das fundamentale Umfeld derart massiv verschlechtern würde, dass ein stützendes Eingreifen der Notenbanken erforderlich wäre. In diesem Szenario würde der Inflationsdruck sowieso signifikant nachlassen.

Vor diesem Hintergrund sind baldige Zinssenkungen bei beiden Notenbanken nahezu ausgeschlossen. Mit einer ersten Zinssenkung der Fed ist frühestens Ende 2023 zu rechnen. Bei der EZB dürften erste Zinssenkungen erst im späteren Verlauf des Jahres 2024 erfolgen.

Anleihen profitieren

In einem Umfeld nachlassender Teuerung in Kombination mit schwachem Wachstum bieten sich insbesondere Anlagen in Staatsanleihen an. Unternehmensanleihen können ebenfalls profitieren, während wir von Rohstoffanlagen kurzfristig eher abraten. Sinkende Inflationsraten führen perspektivisch zu einem rückläufigen Zinsniveau und niedrigeren Anleiherenditen. Fallende Renditen sorgen für Kursgewinne an den Anleihenmärkten. Unternehmensanleihen profitieren in Phasen leichten Wachstums zusätzlich von möglichen Spreadeinengungen.

Die Anleiherenditen haben nach den zahlreichen Zinsschritten der Notenbanken wieder ein attraktives Niveau erreicht, der Zins ist zurück. Entsprechend können Anleger, die Anleihen auf den aktuellen Renditeniveaus erwerben, im Falle wieder sinkender Zinsen neben dem auskömmlichen Kupon mittelfristig zusätzlich Kursgewinne erzielen. Sollte sich das Zinsniveau hingegen auf dem jetzigen Niveau stabilisieren, verdienen die Anleihen auf jeden Fall die Rendite, die zum Kaufzeitpunkt geboten wurde.

Stefan Kipar

Union Investment

Stefan Kipar ist seit 2021 als Head of Macro & Economics bei Union Investment. Vorher war er ab 2012 in der Research-Abteilung der BayernLB für die Analyse der Wirtschaft in Deutschland zuständig. Von 2008 bis 2012 arbeitete er als wissenschaftlicher Mitarbeiter am ifo Institut für Wirtschaftsforschung. Er promovierte 2012 an der Ludwig-Maximilians-Universität in München zum Thema Innovationsökonomik und studierte zuvor Volkswirtschaftslehre in Paderborn, Amsterdam und München.