Die Inflation in den USA sollte – sofern es nicht zu einer Rezession kommt – sehr viel länger brauchen, um auf das Zielniveau zu sinken, als der Konsens derzeit erwartet. Die Geschichte zeigt, dass eine stark invertierte Renditekurve eine Rezession nur schwer vermeiden lässt. Je länger jedoch eine wirtschaftliche Landung hinausgezögert wird, in der Hoffnung sie gänzlich vermeiden zu können, desto härter wird sie letztlich ausfallen.

Auswirkungen des Drucks auf den Bankensektor

In jüngster Zeit ist der Bankensektor unter extremen Druck geraten, wobei sich eine potenzielle Krise im regionalen Bankensektor der USA abzeichnet. Aus der Vergangenheit, die Fed neigt dazu ihre Politik zu straffen, bis etwas „bricht“; die Eindämmung der Inflation ist ihre Aufgabe. Und in diesem Fall waren die Silicon Valley Bank und die Signature Bank die ersten, die zerbrachen, und in Europa erlitt die Credit Suisse das gleiche Schicksal. Zwar ist es wahrscheinlich, dass die akute Phase der Krise abklingt, doch in Wirklichkeit wird dieser Schock für das System zu einer Verschärfung der finanziellen Bedingungen führen. Regionalbanken sind eine wichtige Liquiditätsquelle für kleine und mittelständische Unternehmen (KMU), und der Selbsterhaltungstrieb bedeutet, dass diese Banken bei der Kreditvergabe zurückhaltender sein werden. Die Auswirkungen werden nicht sofort spürbar sein, aber mit der Zeit.

Wenn es für KMU schwieriger wird, Kredite zu erhalten, wird dies mit der Zeit Folgen für das Wirtschaftswachstum in den USA haben. Eine grössere Bankenkrise ist unwahrscheinlich, aber die Auswirkungen der von der Fed orchestrierten Zinserhöhung zeichnen sich immer deutlicher ab.

Ein weiteres interessantes Merkmal des US-Aktienmarktes ist, dass die Unternehmen, die seit Jahresbeginn die höchsten Renditen erzielt haben, ihre Gewinnziele verfehlt haben. Diejenigen, die ihre Gewinnerwartungen erfüllt haben und deren Fundamentaldaten robust zu sein scheinen, haben dagegen im Allgemeinen eine unterdurchschnittliche Performance erzielt. Die Erfahrung zeigt jedoch, dass sich die Märkte letztlich rational verhalten und dass die führenden Aktien des vergangenen Zyklus nicht immer dieselben sind, die auch in Zukunft führend sein werden.

Schwieriges Umfeld für Unternehmen

Aus der Ertragsperspektive sieht das Jahr 2023 für die US-Unternehmen schwierig aus. Nachdem die Konjunktur nach der Pandemie im Jahr 2021 durch die rekordverdächtigen geld- und fiskalpolitischen Impulse gestützt wurde, erwies sich das vergangene Jahr als ein schwierigeres Ertragsumfeld. Dieser Trend dürfte sich 2023 fortsetzen, und die Unternehmensgewinne dürften weiter unter Druck geraten.

Die Aussicht auf eine wirtschaftliche Rezession ist gross, und auch die Auswirkungen der höheren Inputkosten müssen noch nicht voll zum Tragen kommen. Der angespannte Arbeitsmarkt bedeutet auch, dass der Wettbewerb um Arbeitskräfte hoch bleiben wird, was die Gewinnspannen in einer Reihe von Branchen, insbesondere aber im Dienstleistungssektor, unter Druck setzt. Dies alles führt zu einem wesentlich schwierigeren Umfeld für die Rentabilität der Unternehmen. Viele US-Unternehmen haben Anfang 2023 entweder bereits rückläufige Gewinne gemeldet oder sind von solchen bedroht.

Ein hervorzuhebender Bewertungsmassstab ist die Aktienrisikoprämie (ERP). Sie misst die zusätzliche Rendite, die Aktienanleger im Vergleich zu risikofreien US-Staatsanleihen erwarten können. Die Analyse zeigt, dass die ERP für den S&P 500 Index heute auf einem historischen Tiefstand liegt. Die jüngsten Zinserhöhungen bedeuten, dass Anleger nun Renditen von nahezu 5 % aus US-Schatzpapieren erzielen können, ohne ein Risiko einzugehen. Die derzeitige Risikoprämie von etwa 200 bis 250 Basispunkten für Investitionen in den US-Aktienmarkt erscheint in diesem Zusammenhang jedoch völlig unattraktiv.

Justin White

T. Rowe Price

Justin White ist der Portfoliomanager des All-Cap Opportunities Fund von T. Rowe Price. Er arbeitet seit 2008 für das Unternehmen und begann als Investmentanalyst für Internet-Infrastrukturunternehmen, Kabel-/Satelliten- und US-Telekommunikationsunternehmen. Zuvor war er bei der Analysis Group in Washington, D.C., als Senior Analyst tätig.